郑百文不能承受之“骂”

（作者：万学忠 方帅）

本不具备上市资格的公司，经过企业的包装和中介机构的“审计”，居然变成了一家10年间销售收入增长45倍、利润增长36倍、上市当年实现销售收入41亿元的名牌企业———这就是郑百文。上市两年，即从“明星企业”沦为“亏损之最”。2001年3月，因连续3年亏损，郑百文暂停上市。其后，郑百文公布重组方案，宣布三联集团正式介入。其方案核心在于，要求全体股东将其所持股份的50％过户给三联，不同意过户的，由公司按公平价格回购其全部股份，而且股权转让采用“默示同意”原则。这意味着，如果股东不表态，就算是表示同意。这一核心改革方案一出台就受到强烈质疑。责骂声延续到今年7月18日郑百文重组结束恢复上市。

金立佐，现为（北京）中和应泰管理咨询有限公司董事长。1988年赴英国牛津大学攻读学位，研究货币政策和金融机构设计，1993年获博士学位。金立佐主持了郑百文重组的全面工作，包括设计重组方案、比较挑选战略投资人、代表主要债权人与各相关方谈判、在重组方案实施过程中协调各方利益、联合学术界研究和解决重组遇到的法律障碍、应对媒体等等。

郑百文重组总协调人金立佐博士在郑百文重组上市一个月之际，接受本报记者专访，袒露郑百文重组心曲。

■郑百文重组不仅商业逻辑上是合理的，而且对市场经济的制度建设也是一个有益尝试

记者：郑百文重组是迄今为止，惟一一个涉及包含流通股全部股东股权让渡、股权结构调整的上市公司重组案例；历时3年半多，终于画上句号。这么难，你是怎么坚持下来的？

金立佐（以下简称金）：理念的支撑。

郑百文重组一开始，中国信达资产管理公司和中和应泰管理顾问公司就希望通过重组方案的设计和实施达到以下目的：在体现股票投资风险的同时最大限度地保护股东利益，避免破产股东颗粒无收而给市场造成的巨大冲击；同时也使信达公司及其他债权人的资产得到尽可能的回收，减少国有资产及其他债权人的损失，从而实现股东与债权人及有关方面在各方利益均有得失，且以公平的市场行为为主的前提下达成和解。

现在看起来，这挺理想主义的。与过去通行的重组不同，我们想创造一个资不抵债公司符合证券市场发展方向的实质性重组案例。我们坚信郑百文的重组方案不仅是对有关当事人的利益保护，有利于减少他们的损失；而且代表实际破产的公司一个可供选择的出路，代表证券市场发展的客观需求和趋势，不仅商业逻辑上是合理的，而且对市场经济的制度建设也是一个有益的尝试。没有这个理念的支撑，早就支持不下去了。

上回碰见吴敬琏老师谈起郑百文重组，他说，舆论界和业界并没有把这个问题说清楚。其实是可以说清楚的。

■当公司资不抵债时，股东的权利已经虚化，应由债权人对公司资产的处置起决定作用

记者：你对一些人士激烈的反对意见怎么看？

金：我非常理解他们反对的心情和激烈的情绪。

一是因为中国这个不成熟的证券市场对中小股东的伤害太多了，太深了，情绪激烈是有理由的。大股东操纵，内部人控制，政府干预，殊途同归，大多数是伤害中小股东利益。而郑百文在重组前，恰恰就是众多伤害中小股东比较恶劣的公司，是一个“坏人”，包括虚假陈述、管理混乱，基本上将二十多亿元属于债权人和股东的钱亏空殆尽。

还有一点，郑百文重组涉及到了所有股东包括中小股东股权的让渡，即50％股权要转让给债权人，作为债权人豁免17亿元债务的对价。而让渡郑百文这种公司股权的行为并没有得到每一个股东的书面确认（虽得到了股东大会的批准）。在股东股权让渡的确认这个问题上运用了“默示同意、明示反对”这种独特但不得已的意思表示方式。被反对的观点认为这样做侵犯了股东权利，动摇了证券市场的基石———私权神圣不可侵犯。假如郑百文重组真的伤害了中小股东权利，剥夺了他们的权益，或者只是对郑百文的股东和债权人有利但对整个证券市场不利，我的情绪也会和反对者一样。并且，我们也坚持不下来。这是我理解反对者心情的理由。

记者：对反对者，你想做怎样的解释呢？

金：反对人士似乎只是在一般意义上谈一个正常运行公司的股东权利。对此大家没有分歧。而重组前的郑百文绝非一个通常意义上的公司。首先，它严重资不抵债；其次，若无脱胎换骨式的重组它没有存续的可能。所以，我们针对的是资不抵债的公司，是陷入破产困境的公司。可见，我们和反对人士说的实际上不是一回事。说句题外话，中国市场经济的进一步发展，需要对“股权作为私权性质的民事权利”的演变以及资不抵债公司或破产公司的股东权利所受的限制作系统的探讨。希望借贵报一角，请求法学界更多学者介入。

说到民事权利，反对人士只看到了股权作为私权性质的民事权利，没有看到债权也是作为私权性质的民事权利。讲私权保护，不可能简单保护股权，不保护债权，两种民事权都要得到保护。对于前述两种不同状态的公司，两种私权地位是不同的。通常状态下，公司决策通过股东大会做出；而对于资不抵债或实际破产的公司，其股东权利已经虚化，股东权益实际上已不复存在，因为属于股东的财产是负数。此时，债权作为私权的民事权利对负债公司资产的处置以及是否存续的命运安排，应当起决定性作用。

记者：能不能再通俗一点？

金：打个比方，我（债权人）借钱给股东。当股东的本金亏空完了的时候，剩下的钱其实都是我（债权人）的了。此时，我（债权人）说话就应该比股东说话算数。换句话说，在债权人权利得到保障的前提下，公司事项由股东决策；反之，当债权人权利得不到保障时，应该由债权人决策。一旦公司变成资不抵债的状态，股东失去权益，利之不在，权无所附。这是各国公司重组实践中通行的原则。

反对者在强调保护股东权利的同时，忘记了如何保护债权人权利。把郑百文这个实际已经破产的公司等同于正常公司，不符合实事求是和具体问题具体分析的原则。假如资不抵债公司的命运由股东决定，那么，债权人的权益又如何保障呢？

资不抵债、债务人不能支付债务的公司有三种出路：一、破产清算；二、债权人和股东和解，进行债权债务调整；三、重组或称重整。

破产清算是不得已为之，会造成资源的巨大浪费；和解通常非常困难，成功几率低。所以重组作为挽救陷入困境公司的积极手段，被各国普遍重视。只有在重组行不通时，当事人才会选择破产清算。

■司法权的介入，作为一个空前的特例，使郑百文重组在几近夭折之际得以重新启动

记者：信达曾经向法院申请宣布郑百文破产吗？

金：是的。我们不是不愿意进入破产程序。2000年3月，信达起诉郑百文破产，但鉴于我国有关公司破产法律法规的严重滞后，法院没有受理。

记者：但后来在郑百文重组过程中，法院支持了郑百文股东大会“默示同意，明示反对”的股权让渡方案，这里面有什么背景吗？

金：回到法院是出于无奈。尽管6.8万名郑百文的股东中只有38名明确反对股东大会通过的50％股权让渡方案，但上海证券结算登记公司不予办理郑百文董事会代为办理的股权过户手续，不承认股东“默示同意”这个意思表达方式的有效性。而若无股权的让渡，便无债权的豁免和优质资产的注入，由此重组陷入僵局。

当时，郑州市中级人民法院受理郑百文重组诉讼时，有不同意见，遂请示河南省高院，省高院也有两种意见，最后两种意见都报到了最高人民法院。最后结果是，郑州中院行使司法权力对郑百文重组进行了干预。判决确认：因资不抵债而进行重组时，股东的意思不能阻止重组方案生效。在我国法律缺乏明确规定的情况下，认定郑百文股东大会通过的、已经债权人和新投资人同意的重组方案的决议有效，并认定对股东表决权加以限制的决议有效。作为一个空前的特例，法院重新启动了郑百文的重组进程。

记者：法院判决的支持，对重组工作可算得上雪中送炭。

金：千真万确。当时，对“默示同意”将股份的50％让渡给新投资人的意思表示，证监会认为没有法律依据，登记公司不予过户。如果得不到司法系统的支持，郑百文重组就夭折了。

记者：法院的意见在你的意料之中吗？

金：不在。尽管我们做了大量解释工作，尽管不少国内一流的专家学者怀着推动我国公司重整制度建设之心参与了郑百文重组的研究，但当时还是忧心忡忡。只是既然已经吃上螃蟹，就吃到底了，相信最终会是得道多助的。不过结果那么快出来，还是出乎我们的意料。平心而论，针对郑百文这个案例，司法系统的钻研精神、敬业态度和研究水平比一些专家学者高出了许多。它说明在我国市场经济发展的现阶段，完善法治、加强以法院为代表的公权力对公司重组程序、对债权人权益、劳动者权益和消费者权益的保护等领域的深度介入已然是应世之求、应时之为。在一个社会走向现代化的过程中，立法和司法是最重要的基础设施建设，社会的正义和人类的良心要靠他们来体现。郑百文重组法院判决的台前幕后，让我们对中国社会发展的前景增加了乐观的企盼。

■在法律阙如的情况下进行公司重组，我们的方案始终坚持符合法理，符合成熟市场经济国家的通行做法

记者：按照你上面的提法：当公司资不抵债时，股东已丧失对公司事务的决策权，为什么郑百文的重组方案要经股东大会决议，而不是债权人会议？

金：从法理的角度讲，私权不能绝对化。当公司资不抵债进入破产或重组程序时，需要公权力介入以维护各方当事人的权益及其优先次序。郑百文的重组方案，包括股东对其已经完全虚置的股权的让渡采取的意思表示方式，不得不提交股东大会表决，是因为我国尚未建立起科学的重组程序法律制度，从而缺乏对债权人优先地位（表现在对重组计划的表决权）和股东劣势地位（表现在对重组计划没有表决权）的法律规定。郑百文重组是在相关法律阙如的情况下，对资不抵债上市公司进行合乎成熟市场经济法治实践要求的重组尝试。

记者：你们在这场尝试中，如何把握合法与违法的尺度？

金：按照现有法律，郑百文重组方案确实没法走。从1986年的《中华人民共和国全民所有制企业破产法（试行）》，到1992年的《全民所有制工业企业转换经营机制条例》，再到1994年的《关于在若干城市试行国有企业破产有关问题的通知》，都没有对资不抵债公司重组程序和有关权利界定的具体、系统、明确的规定。我们在操作中始终把握两点：一是即使做不到完全符合现有法律条文的规定，但至少要做到不违法，且要符合法律精神、符合法理；二是要合乎成熟市场经济国家惯例和通行做法。

■重组方案中“默示原则”的适用是一种特别设计，其它公司是不容易“复制”的

记者：对郑百文重组方案抨击最激烈的是股东股票转让过程中“默示原则”的适用。

金：适用“默示原则”，是股东大会修改后的公司章程决定的。在现有法律中，虽然找不到支持的条文，但也找不到反对的条文。我们在设计修改公司章程中有关股东意思表示的条款时，强调了其特殊性。经修改的郑百文《公司章程》第162条规定：“股东大会在作出某项重大决议，需要每一个股东表态时，同意的股东可以采用默示的意思表示方式，反对的股东则需作出明示的意思表示。”这里，需要每一个股东表态的公司事宜显然不可能是正常情况下的事宜。当然，这也是无奈之举。最高人民法院的一位法官看穿了郑百文重组中“默示同意”办法用心之良苦。他撰文称上述做法“正是因为立法的滞后，郑百文重组方案的设计者们遇到了程序上的困境，他们既不能通过正当的法律程序赋予重组方案以法律效力，更不能不经股东本人的同意而将其已经空壳化的股份直接处分。‘默示同意’方式就是在这样的尴尬中产生的。”（中国证券报2002年7月24日）希望未来类似郑百文的公司重组方案应该不需要如此特别的设计了。

记者：有一个说法，郑百文重组方案理性公正，是好的。但如果被坏人利用就麻烦了。

金：这种担心没有必要，郑百文重组方案不是容易学的。首先，它只适用于股东权利已经虚化的资不抵债公司；其次，重组方案涉及到的股东大会决议的有效性得到了法院的确认，这是一个关键环节。此外，在目前情况下，我建议大股东对有关重组的表决要回避，以防止大股东操纵重组方案，侵害中小股东利益。郑百文重组方案有两个常被忽略的地方：一是重组期间参加股东大会的股东人数空前的多；二是在排除大股东的表决意见后，所有决议仍然以远高于三分之二以上的压倒多数通过，表明绝大多数中小股东对方案是认同的。有了以上三条，在现实条件下，其他公司是不容易学的。

■承受“造假”责骂的应是郑百文管理层中的部分人，而不应该让郑百文股东、债权人乃至重组方案“沾光”受骂

记者：作为上市公司，郑百文因其疯狂造假而广受指责。类似的骂声一直延续到郑百文恢复上市。郑百文到底该不该受到责骂呢？

金：造假当然应该受到谴责。问题是，应该谴责谁？在回答这个问题之前，首先要搞清楚郑百文概念的内涵。郑百文首先是一家上市公司；造假的是郑百文管理层中的部分人；此外，郑百文的概念还包括郑百文股东、债权人、员工。受到谴责的应当是造假的管理层，事实上有关责任人已经受到了惩罚。对造假的责骂应该分清对象，不能眉毛胡子一把抓。股东、债权人、战略投资人以及重组方案不应由于郑百文的管理层造假而“沾光”受骂。也不应该把情绪带到对郑百文重组的评价上来。

■郑百文重组成功，让多赢成为可能

记者：假如郑百文重组没有成功，谁会受到损失？

金：损失最大的是股东。前面说过，没有这种空前的重组，郑百文不可能存续，只有破产倒闭，所有股东的股票一文不值。其次，债权人的清偿将会非常可怜，百分之几就不错。还有，围绕郑百文的社会资源会完全浪费。

记者：郑百文重组成功，谁受益？

金：首先是股东，虽然让渡出了一半股权，但剩下的一半由虚变实了；中小债权人100％收回了债权；信达公司20亿元债权收回了25％。这种分配方案对债权人还是不够公平的。假如有关重组的法律健全了，郑百文重组收益的主要部分应该是债权人的，债权人不会同意让股东拿回50％的股权。如果全部债权转换为股权，股东的股权能保留10％，就很好了。另外，2800名员工得到了安置，实际上他们也是受益的。

记者：战略投资人山东三联得到了什么，它难道不是最大的赢家吗？

金：谈三联得到多少，不能不谈它付出了多少。1、买断信达公司巨额债权支出3亿元；2、注入上市公司优质资产4亿元（其中2.6亿元无偿）；3、为郑百文母公司处置中小债权人债务支付3000万元托管费；4、支付重组中中介机构等相关费用；5、承担了重组不成功的风险，包括注入上市公司的资产不得退回等等。

记者：三联得到了什么？

金：1、得到了重组过程中可能“下市”公司的一半股权，其中包括5000多万流通股和约5000万法人股；2、得到了广告效应。三联从一个默默无闻的山东公司一下子成了证券市场乃至全国性的知名公司。

记者：付出与所得相比，三联划算吗？

金：三联获得股份的市场价值取决于郑百文重组后的经营业绩以及市场对它的预期。如果郑百文股票变成绩优股，三联就划算；否则，就不划算。而郑百文能否成为绩优股，取决于控股股东三联自己。三联入主郑百文，充分显示了三联和三联董事长张继升先生本人的远见、魄力、实力和危机处理能力。对此我个人非常佩服。相信三联会名至实归。

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